有感于国美事件系列之二：贝恩债转股的另类猜测

最近在网上看到一篇报道，说贝恩资本在8月23日国美中报发布会上承诺将在9月28的股东大会之前实施债转股。对贝恩此举，舆论无一例外地解读为是为了增加贝恩资本在国美的持股比例，以对抗黄氏家族。这种解读确实很令人信服，因为自国美控制权之争爆发以来，贝恩资本始终是陈晓的坚定盟友，而且陈晓引入贝恩资本的行为也是此次陈黄之争的导火索之一。因此，从这个意义上讲，贝恩的债转股确实有利于陈晓，对黄氏家族也确实是大大的利空。

但贝恩在此时债转股是否有另外的解释或者说贝恩有另外的目的呢？笔者认为不能完全排除。

据公开资料报道，根据2009年6月贝恩与国美达成的融资协议，作为“债权人”，贝恩资本的权益得到如下保障：陈晓的董事局主席至少任期三年以上；国美电器的不良贷款不能超过1亿元；确保贝恩3名董事人选，并不得提名他人接替；陈晓、王俊洲、魏秋立三个执行董事中不能出现两个被免。国美违背上述任何一项，即构成违约，贝恩有权要求国美电器以1.5倍的代价即24亿元赎回可转债。姑且不说国美与贝恩之间的这一协议是否符合常规的商业规则，但既然白纸黑字签字画押了，一个愿打一个愿挨，双方就要遵守。按照常理推测，有这样的协议作保障，虽然贝恩的股权比例极低使得在它股东会层面的话语权非常有限，但作为一个财务投资者并不谋求控制仅以短中期的财务回报为目标而言，贝恩的利益即使不是最大化也接近最大化，如果没有黄氏家族的挑战，贝恩可能一直维持债权人的角色直至债券到期或者至少维持到协议约定的陈晓三年任期届满。由于黄氏家族此时站出来搅局，为了对抗黄氏家族要求的特别股东大会，贝恩资本被迫实施债转股以获得约10%左右的国美股权，加上陈晓的股权合计接近12%，如果再动用5月份股东会的一般授权实施20%股权增发，两者合计的股权比例与黄氏家族非常接近了，届时会有更大把握战胜黄氏家族。这也是陈晓阵营和贝恩资本对外公开的解释。

贝恩作为财务投资者所追求的无疑是短中期的财务回报，从这个意义上讲，作为债权人，只要公司有能力支付利息，它的收益就已经得到保障了，而作为持股人，只要股价上涨，它的收益也是有保障的，差异只在如何让股价长得更快、更高、更持久。现在，贝恩已经公开宣布要债转股，给出的理由是认可陈晓及目前的管理团队，认为现在的团队有利于保障它的利益，因此要支持现在的团队，为此只有实施债转股才能支持、也才能确保它的利益。贝恩的解释表面上看起来完全符合逻辑，但似乎与财务投资者的角色不完全相符，因此也就联想到贝恩此举是否还有其它目的？

之所以有此猜测还要回到2009年贝恩资本与国美协议的保护性条款。不管贝恩如何辩解，客观上就是将贝恩的权益与陈晓等人绑定在一起了。按照贝恩的说法，这些条款是鉴于当时的不确定性，为了维护其利益不得已附加的。很显然当时贝恩认为必须绑定陈晓，因为黄光裕进去了，是陈晓在维持大局，而且黄氏也是支持陈晓的，现在黄光裕虽然还在里面出不来，但形势变了，黄氏不再支持陈晓，明确提出要陈晓出局。面对这样的形势，贝恩可能意识到这些条款对它已经不是保护而是束缚了，一旦黄氏家族在即将召开的股东大会上获胜，贝恩将会非常尴尬，行使保护性条款固然能够确保它的利益，但可能远没达到其预期的收益目标；如果不行使，其声誉可能会受到负面影响，虽然协议中的措辞是“有权要求赔偿”，贝恩还是比较灵活的，但毕竟是江湖中的大佬，不能不顾及自身的体面，所以一旦黄氏获胜，贝恩会很尴尬。相反，如果实施了债转股，这些保护性条款自然失效，虽然固定利益保障没了，但约束同时也没了，自然就解脱了。更何况，也许贝恩并非不看好黄氏家族获胜后的国美前景，事实上，也许根据已经变化了的环境，它已经改变了当初的看法，它可能认为黄氏家族获胜、陈晓出局更能保障它的利益。正式基于这样的考虑，它很聪明，现在实施债转股，既让陈晓感觉双方是绑在一起的，如此一来，陈晓如果获胜，那么它的利益自然有保障；同时又恢复了自由身，即使黄获胜，只要股价能够上涨，一旦达到其预期的收益目标便可获利了结，至于能否保住董事会席位可能并非其一定要坚守的底线，更何况，谁敢保证贝恩在9月28日的股东会上一定会支持陈晓呢？谁敢保证贝恩与黄氏家族没有达成私下交易呢？要知道商场与战场，什么稀奇古怪的诡秘之事都可能发生，说到底都是利益驱动的。

这种可能性只是笔者的猜测，虽然不敢肯定可能性有多大，但至少不能排除。若果真如此，不能不佩服贝恩的老谋深算，可惜陈晓就成了最大的输家，真应了中国那句古话“被人卖了还在帮人数钱”。

真出现这样的局面，陈晓的结局虽然很惨，但也没办法，这个世界说到底还是资本说了算，陈晓再有雄心大志，不掌握资本也是枉然，这又应了《红楼梦》中曹雪芹对晴雯的断语“心比天高却命比纸薄”。